domingo, 20 de fevereiro de 2011

O Índice P/L (Preço/Lucro por Ação)

Texto extraído do antigo site do INI, hoje somente associados tem acesso:

1- O ÍNDICE PREÇO/LUCRO E SUA RELAÇÃO COM A RENDA FIXA


A dinâmica da renda fixa ou da poupança é fácil de entender. Veja um exemplo (ignorando-se os custos de transação e o IR):

Taxa SELIC: 19,75% ao ano
Valor investido: R$ 1.000,00
Valor a receber em um ano: R$ 1.197,50
(Juros + Principal) = R$ 1.000,00 x 0,1975 + R$ 1.000,00

Esse é um processo que faz sentido para o investidor, ou seja, este entrega hoje um valor qualquer para receber, adiante no tempo, esse valor acrescido de juros. Essa é a lógica da renda fixa.Mas, e no mercado de ações, qual é efetivamente o ganho que se obtém pelo investimento feito, visto que, nesse caso, não há promessas de pagamento de juros, não há garantias de valorização do ativo e nem de que a empresa comprada dará algum lucro? Por que investir? O que efetivamente faz com que se possa ganhar investindo em ações?

Bom, vale começar dizendo que é por estes motivos que se diz que o mercado de ações representa um investimento de risco. Mas vamos aprofundar a discussão. Quando o investidor compra R$ 1.000,00 em ações pode esperar duas formas de retorno. A mais direta é proveniente dos dividendos que aquela ação poderá pagar, e representa dinheiro no bolso, e a outra forma é derivada da possível valorização da cotação, ou seja, do preço da ação da empresa na bolsa. Veja um exemplo:

Cotação 31/12/03: R$ 10,00
Valor Investido: R$ 1.000,00
Nº de ações compradas: 100 ações
Dividendos pagos durante o ano: R$ 0,30 por ação
Cotação 31/12/04: R$ 12,00
Novo patrimônio: R$ 1.230,00
(R$ 12,00 + R$ 0,30) x 100 ações

Nesse exemplo, o rendimento foi de 23%, que é mais do que a renda fixa. Mas esse é um caso de crescimento, poderia haver casos de queda na cotação ou de não pagamento de dividendos. Mas, até agora, não se falou diretamente do lucro da empresa. Qual é a relação entre o preço da ação e o lucro da empresa? Para o caso de empresas com crescimento consistente em seus lucros e suas vendas, pode-se entender que os dividendos e o crescimento da cotação estejam intimamente ligados ao lucro. Em princípio, considerando que não haja oscilações muito bruscas no mercado, um crescimento consistente nos lucros deve se refletir num crescimento, também consistente, da cotação e dos dividendos.

É claro que essa relação não é direta, pois o preço de mercado de uma ação não reflete somente a atuação da empresa, constrói-se, também, a partir das percepções dos investidores, da disponibilidade de recursos, do interesse dos investidores estrangeiros e institucionais, da conjuntura macroeconômica, da conjuntura internacional etc. De qualquer forma, um crescimento no valor do mercado de uma empresa também guarda uma relação importante com os frutos de sua operação, seus lucros, suas receitas e sua
geração de caixa.

Para entender essa relação, um importante indicador é o índice preço-lucro (P/L), cuja fórmula está descrita a seguir.

Índice Preço-Lucro (P/L) = (Preço)/(Lucro por ação-LPA)

É possível pensar que o retorno do investidor em ações seja o lucro da empresa, mesmo que esse lucro não se materialize em dinheiro. Ou seja, se ele investiu R$ 70,00 reais em uma ação e o LPA naquele ano foi R$ 7,00, pode-se entender que aquele foi o acréscimo ao patrimônio do acionista naquele período. Pode-se entender, também, que a relação entre o preço e o lucro indica de forma simplificada em quanto tempo o investimento deverá retornar integralmente seu investimento. Veja um exemplo:

Cotação = R$ 200,00; 
LPA = R$ 20,00; 
P/L = 200/20 = 10

Ou seja, investi R$ 200,00 e preciso de 10 vezes esse lucro de R$ 20,00, para ter todo esse investimento de volta, ou seja 10 anos. Naturalmente isso é um entendimento simplificado do assunto, porém elucidativo e bastante difundido no mercado. Nesse momento, o investidor já pode identificar a relação entre P/L e renda fixa. A explicação é simples. Se pensarmos o P/L da maneira exposta anteriormente, teremos um equivalente para a renda fixa. Para tanto, basta dividir 100% (que representa o total investido) pela taxa utilizada, por hipótese, 19,75% (que representa o montante de juros pagos em cada período). Isso daria um P/L de 5,06, significando que, considerando juros simples, o investimento retornaria em 5,06 anos. Se estivessemos falando do mercado americano, onde os juros de renda fixa ficam em torno de 2% ao ano, qual seria o P/L? Simplesmente 100/2 = 50, ou seja, em juros simples, a pessoa levaria 50 anos para ter o retorno do capital investido.

Em compensação, como a renda fixa não é tão atraente, os americanos estão mais propensos a investir em ações, pois, apesar do risco, os retornos esperados são significativamente maiores do que os da renda fixa. No Brasil, com altas taxas de juros, dificilmente as pessoas estariam dispostas a pagar por uma ação com P/L elevado, pois teriam a opção da renda fixa a P/L 5,06. É importante ressaltar que isso não é uma regra rígida. Há empresas brasileiras que apresentam P/L alto e, ainda assim, vêm sendo boas opções de investimento.

Entre outros, esse é um motivo pelo qual o mercado acionário sofre com a alta de juros. Entendendo o investimento em renda fixa como mais atraente, o investidor fica menos propenso a investir em renda variável (ações) e o mercado tenderia a ajustar os P/Ls para baixo, ou seja, reduzindo o P (preço) na relação. Como os preços acabam ficando baixos, em relação aos lucros, não há estímulo para as empresas distribuírem ou emitirem mais ações, ficando mais atraente pedir financiamento no exterior, aumentando a dívida externa brasileira e a nossa vulnerabilidade externa. Afinal, se uma empresa registra um LPA de R$ 10,00 e sua ação está cotada a R$ 40,00, significa que o valor integral de mercado dela é, somente, 4 vezes o seu lucro, ou seja, ela estaria remunerando o investidor em 25%.



2 - O ÍNDICE PREÇO-LUCRO É FUNÇÃO DOS FUNDAMENTOS DA EMPRESA, DO MERCADO OU DE AMBOS? 


No artigo anterior mostrou-se que uma bolha se forma a partir de ativos com preço excessivamente alto, inflados artificialmente, e que um dos indicadores para se identificar esses preços altos seria o P/L. Na metodologia INI o P/L desempenha papel importante, pois ele é o indicador que, multiplicado pela expectativa de lucro no futuro, nos dará uma indicação da possível cotação a que a empresa atingirá no futuro. Ocorre que há empresas com P/L 6 e, no mesmo setor, há empresas com P/L 18. Por quê? É o que vamos investigar neste artigo.

Relembrando: O que é P/L?

P/L é a sigla para Índice Preço-lucro, que mede quantas vezes o preço da ação (cotação) é maior do que seu lucro por ação OU quantas vezes o preço de mercado da empresa é maior do que seu lucro anual.

Veja os exemplos:

EMPRESA CVRD Lj. Americanas Copel Gerdau Sadia Light 2007*
Valor de Mercado (28/12/2006) R$ milhões 1 47.466 8.659 6.334 22.434 4.890 3.081 84.864
Lucro líquido 2006 R$ milhões 1 3.431 123 1.242 2.880 376 (150) 5.054
P/L 11,0 70,4 5,1 7,8 13,0 ND 16,8

A lógica é a seguinte: Para “comprar” um lucro de 13,4 bilhões de reais da CVRD, eu teria que desembolsar 147 bilhões, ou seja, 11 vezes o lucro. É claro que a comparação entre a cotação (valor de 1 ação) e do lucro por ação (também referente a 1 ação) tem o mesmo resultado e a mesma lógica.

3- O QUE INFLUENCIA O P/L?

Podemos entender o P/L como uma medida do “apetite” do investidor por comprar as ações. Se este vem se elevando, é porque os investidores estão pagando mais “caro” pelas ações do que anteriormente, seja por que suas opções fora da renda variável estão menos atraentes, seja por que ele acredita que o lucro da empresa crescerá fortemente nos próximos anos.

Pensando de forma simples, responda: Qual é a opção de investimento que se tem em relação à renda variável? Fácil: Renda fixa, ou seja, CDB, fundos DI, poupança, previdência privada sem renda variável entre outros. Se a opção mais rentável em renda fixa for, por hipótese, um fundo DI com taxa de administração de 0,5%, qual seria o ganho previsto, já descontando o IR? Daria pouco mais de 8%, para arredondar 8%. Com 8% ao ano, em quantos anos você retornaria o capital, se retirasse o lucro ano a ano? Simples: 100% / 8% = 12,5 anos. Esse, para fins de comparação, pode ser considerado o P/L da renda fixa. 

O P/L da renda fixa não é um indicador utilizado nos meios profissionais, mas será útil para o investidor comparar opções de investimento em renda fixa e em renda variável. Um parêntese. Quase todos consideram que é bom para a bolsa quando os juros caem. Um dos motivos para essa percepção é que a opção “sem risco” dos investidores fica menos atraente, ou seja, seu P/L da renda fixa aumenta, permitindo que se pague um pouco mais pela opção em renda variável, ou seja, pelas ações em bolsa. Pense: Se os juros estivessem em 25% ao ano, com inflação de 3%, você acha que tantas pessoas estariam buscando a bolsa como alternativa de investimento? Bom, parece que o passado responde por si.

Se o P/L da renda fixa está em 12,5 por que há tanta variação nos múltiplos das empresas? Primeiro, o “P/L da renda fixa” é um indicador proposto para sabermos o que seria um retorno “razoável”, tomando por base os investimentos alternativos à bolsa. Não significa que ele deva ser seguido, apesar da evidência óbvia de que juros altos desestimulam o investimento em bolsa. Segundo, há muitos fatores que influenciam o P/L de uma empresa e, alguns deles, serão tratados a seguir.

P/L próximo do da renda fixa

Quando se encontra uma empresa com P/L próximo dos 12,5 (oscilando entre 10 e 14,5, por hipótese), é provável que seu desempenho seja bem regular, seus lucros futuros possam ser previstos pelos analistas com pouca margem de erro e entende-se que o crescimento no longo prazo desses lucros não será exageradamente alto.

P/L muito mais baixo do que o da renda fixa

Normalmente indica que o lucro deverá cair ou que a empresa representa um risco alto. Se os investidores não estão dispostos a comprar ações, mesmo com P/L baixo, é porque não acreditam que o lucro permanecerá alto. Pode ser que a empresa tenha dado um lucro extraordinariamente alto, por conta de algum evento não recorrente como a venda de um ativo ou algum benefício fiscal extraordinário. Quando isso ocorre, o lucro sobe muito, mas o preço não acompanha, pois o evento não faz parte do dia-a-dia do negócio. Outra hipótese é não confiar no gestor ou no controlador, fazendo com que o investidor só entre na empresa se seu preço estiver muito descontado, pois o risco é alto.

P/L muito mais alto do que o da renda fixa

Comumente indica que a perspectiva dos investidores é de que o lucro cresça a taxas muito acima das do mercado. Para se ter uma idéia do impacto de uma expectativa positiva sobre o lucro de uma empresa veja: se os analistas supõem que o lucro da empresa crescerá 60% ao ano pelos próximos 5 anos, isso indica que o lucro crescerá 10 vezes. Nessa hipótese, já antecipando o crescimento, o analista sugere um preço muito alto para a empresa. Ocorre que esse preço já inclui o crescimento futuro, por isso é tão alto o P/L, pois é comparado com o lucro de hoje. E se não ocorrer o crescimento esperado? Os preços se ajustam durante o caminho. Pode acontecer também, de a empresa apresentar um resultado extraordinariamente ruim, mas por algum problema não-recorrente. As empresas do ramo de alimentos enfrentaram a gripe aviária e embargos de exportação de carne em 2006 e viram seus lucros caírem bastante. Como os eventos não eram recorrentes, as cotações não se depreciaram tanto, porém, como o lucro era muito mais baixo, o índice P/L ficou alto, fora do padrão histórico das empresa, da média do mercado e da própria renda fixa.

P/L de ações com prejuízo

Nesse caso não se aplica o conceito P/L. Se a empresa vinha de lucros crescentes e, por algum motivo, começou a dar prejuízo, devem-se estudar esses motivos para avaliar se ainda se pode confiar no fluxo futuro de lucros, pois se não voltarem, a cotação será penalizada no futuro. Os riscos de investir em empresas com prejuízos recorrentes são maiores. É melhor deixar para o campo da especulação.

Para encerrar...

É evidente que o que foi posto acima tem um valor didático maior do que a precisão técnica, ou seja, é uma maneira simples de entender o mercado e esse importante indicador de mercado, o P/L. Não se deve seguir uma regra rígida quanto aos P/L, pois sempre há mais informações do que podemos ver.

O P/L é uma propriedade do mercado na medida em que está sujeito às oscilações nas alternativas de investimento, mas também é uma propriedade da empresa quando espelha as perspectivas dos analistas e dos investidores. Aos usuários do método INI, um alerta: no intervalo de 5 anos que utilizamos para nossas avaliações, as expectativas de crescimento já devem, de alguma maneira, ter se manifestado ou não, portanto não faz sentido sugerir um intervalo de P/L máximo e mínimo muito alto (ou baixo) no longo prazo. 




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